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威尔鑫点金周评:中国股市价值投资的天时地利如何
作者 威尔鑫 2018-09-11 13:12

通过中美十年期国债收益率看股市

国债不仅是国家举债,更是货币调控重要手段,其运行趋势很大程度上了反应了管理层对货币松紧的期许。而货币松紧趋势又必然影响到相应金融市场,必然影响股市。

 

理论上,国债收益率上行,代表管理层紧缩银根,利空股市。国债收益率下行,代表管理层放松银根,利好股市。然股市与国债收益率却并非紧密的反向运行关系,股市通常对放松或收紧银根,有一定滞后周期。但至少通过国债收益率运行趋势,我们能够清晰洞悉货币松紧趋势之根本。

对比中美十年期国债收益率宏观运行趋势,看似相关性不强,然细化到中期,却有着高度正相关联,或曰联动性。只是中国十年期国债收益率波动性似乎比美国更明显。

 

A-C区间,美国十年期国债收益率波动不大,但中国十年期国债首先大幅上升,货币趋紧对股市的影响明显。但BC区域又大幅放松,对应的美债变化不大。BC区域货币大幅放松,算是为2005年底开始的大牛市打下了很好的流动性基础。

 

然此后股市过热,CD区域又不得不紧缩流动性,十年期国债收益率大幅上行。股市非理性的运行往往具备一定惯性周期,对流动性收紧也会有滞后反应。

 

DE区域后段,伴随经济金融危机的纵深,股灾失控的延续,管理层大肆释放货币救灾,国债收益率大幅回落。

 

I点之后的情形与B点之后类似,股市处于大熊市尾声,管理层不断放松银根,但依然未能在股市上得到反应。此后必然有流动性“厚积爆发”的牛市井喷。

 

J点之后,美国率先提出紧缩货币并开始实施,中国则处于明显跟随姿态。十年期国债收益率的见底明显慢美国一拍。此后基本代表全球货币都进入紧缩进程,美国股市虽延续迭创新高的牛市惯性,但中国经济与股市结构性问题很多,在货币紧缩及熊市大背景下期盼大牛市,似乎不太符合逻辑,尽管我也曾经期盼过5.19

 

K点,也即2018年之后,中国股市终于难以承受熊市氛围及不断去杠杆紧缩货币的利空之重,且再遭遇中美贸易战的雪上加霜,股市不断下行。

 

当前中国股市可谓内忧外患,系统风险越来越强,任何券商分析师基于“静态”的估值,都是耍流氓(企业宏观经营环境变了,企业以往利用高杠杆的经营模式不在了,上下游生态链发生变化了,咋还能以假设经营环境不变的方式去做静态估值呢?神雾双雄就是玩法不同后,从天堂到地狱的典型)。内忧,去杠杆背景下流动性趋紧在延续;经济结构处于转型升级期,不确定性因素还较多;过热的经济支柱-房地产业似乎尚未临冬。外患,中美贸易战,甚至可能后续的经济金融战,都存在较多不确定性。

 

现在股市已进入价值投资区,外资大肆抄底的新闻,每日铺天盖地。券商大咖、基金大咖也大谈价值投资正当时,但股市为何阴雨绵绵无绝期?回顾2007年大牛市时的一个反面现象,当上证指数上行至4000点上方时,赤子之心的赵丹阳发布声明彻底清仓,声称已找不到一只符合其价值投资理念的股票了,但此后上证指数却进一步上行至6000点上方。就最终结果来看,赵丹阳是大智者。同样作为大智者的股神巴菲特,在2008年金融危机时,抄底通用,也是抄在腰上。1929-1932年股灾与大萧条背景下,巴菲特的老师格雷厄姆抄底破产……,由此可见,系统性牛市或熊市,其非理性运行的惯性是难以通过理性的判断去“刚好”把握的。所以在股市抄底这件事上,尤其在面临相对明显的系统风险背景下,必须慎之又慎!



参考十年期国债与股市的相关性,或许至少我们应该看到先松银根,令国债收益率大幅回落的运行周期吧。



如果资金面一直趋紧,何来牛市!期盼房市资金流向股市,更像一个毫无逻辑的梦。房市大规模的资金出逃,极可能加速金融危机的到来。实际上,被栓在水泥墩上的房市资金想逃也逃不掉,群体资金只能随房市沉浮。我们所能期盼的最好结果,是让时间换空间来慢慢消化房市泡沫,这对管理层的宏观调控能力,应对外患能力,是个不小的考验。

 

中美英德日股市对比下的隐忧

再看中美股市、英德日综合股指对比图示:



进入2018年后,美股与英德日股市总体震荡趋强,美股也处于历史上明显高估值区域。然本已疲弱落后的中国股市,却与欧美日股市背道而驰,熊得一塌糊涂。美股涨时A股不跟涨,美股跌时A股跟跌明显。8月份美股相对英德日股市、相对于A股,呈现强势背离状态,美股一枝独秀。在全球经济、金融动荡的大背景下,本已高估的美股独秀或难持续。试想,如果本已估值过高的美股再度进入宏观区间调整,势必又一次引发全球基于金融动荡的恐慌,你认为那时A股会是“一枝独秀”,还是继续随大流泥沙俱下呢?



2018年上半年A股公司经营情况与估值量度

2018A股半年报在831日落幕,在此对整个A股上半年经营情况,以及当前A股总体估值状况,进行简单汇总。 

上半年,沪深A股上市公司总计实现净利润19552.8029亿元,但扣除归属BH股的占比份额后,纯归属于A股股东的净利润权益为15992.16123亿元。归属A股的权益占比81.79%,净利润同比增长18.66%。对整个A股净利润进行TTM年化处理,并扣除BH股的占比份额后,当前归属沪深A股的年化净利润为2.979175万亿,与通过交易所公布的市盈率,反推出2.9471万亿基本相当。参考下半年增速,实际归属A股的净利润应该在3万亿附近,而整个A股上市公司年末总净利润(包含BH股)大概应该为3.65-3.7万亿。

当前沪深A股市盈率为16.11倍,沪深均价为8.36元:

 

就各分项数据观察: 

(沪A)一、二季度整个沪A公司总利润为15590.1497亿,但扣除归属HB股的利润3489.143822亿元,归属A股部分的净利润总额为12101.0059亿元,A股权益占比总股本利润权益的77.62%。净利润同比增幅为17.85%。第二季度扣除BH占比的单季净利润为6391.2289亿元。 

最新沪A平均市盈率为13.49,均价为7.81元。 

(上证A50)整个上证A50公司总利润为9637.4056亿,但扣除归属H股的利润1762.5554亿元,归属A股部分的净利润总额为7874.850487亿元,A股权益占比总股本利润的81.71%。净利润同比增幅为15.88%。上证A50净利润占比整个沪A净利润的65.08% 

当前A50平均市盈率为11.06 

(深A)一、二季度深市总计3962.6531,扣除BH股占比的71.4978亿元后,归属深A股的利润为3891.1553亿元,A股占比总股本利润的98.2%,净利润同比增长21.27% 

当前深A平均市盈率为22.54,均价为9.41元。2008年金融危机期间最低市盈率与均价分别为13.54倍、5.91元。2012/14年期间最低市盈率与均价分别为18.21倍、8.37元。 

(深主板)一、二季度整个深主板公司总利润为1934.05132亿元,但扣除归属HB股的利润66.35696102亿元,归属A股部分的净利润总额为1867.694354亿元,A股占比总股本利润的96.57%。净利润同比增幅为24.83%。第二季度扣除BH占比的单季净利润为967.784954亿元。 

当前深主板市盈率为15.65,均价为7.81元。市盈率基本处于2009年有数据统计以来的最低位,有数据统计以来的历史最低均价在6.5元附近。 

(中小板)一、二季度中小板总计为1483.843184亿元,其中归属HB股利润为5.1409亿元。扣除后归属A股的净利润为1478.702275亿元,A股占比总股本利润的99.87%,净利润同比增长24.26%。第二季度扣除BH占比的单季净利润为824.722075亿元。 

当前中小板平均市盈率为26.44,均价为8.67元。历史最低市盈率为2008年的18.2倍附近,对应着7.85元附近的均价。2012/13年最低市盈率约21.2倍,对应均价约10.08元。即当前中小板均价处于历史绝对低位区域,但市盈率还不是。 

(创业板)一、二季度创业板净利润总计544.7587亿元,同比增长19.18%。第二季净利润294.2587亿元。 

当前创业板市盈率为35.01倍,均价为11.87元,均价为历史最低。创业板最低市盈率为27.33倍。 

就分项数据观察,整个深A的净利增长率要强于沪A。深A各大板块中,主板与中小板净利增长率基本相当,维持在24%略上。创业板净利润增长率最低。

 

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